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- 正确认识区域性股权交易市场
- 发布时间：2017-05-24 网站管理员
- 继“新三板”之后，“新四板”又成为经济领域中的一个热词。那么，“新四板”究竟是什么呢？
2012年，为促进中小企业发展，解决“中小企业多、融资难；社会资金多、投资难”的“两多两难”问题，中央允许各地重新设立区域性股权市场，研究并推动在 沪深交易所之外进行场外资本市场试验。区域性股权市场即为“新四板”。
主板市场被称为“一板市场”，又可细分为主板市场和中小板市场，是证券发行、上市及交易的主要场所；深证创业板市场称为“二板市场”，其作用是扶持中小企业，尤其是高成长性企业，为风险投资和创投企业建立正常的退出机制；全国中小企业股份转让系统称为“新三板”，是经国务院批准设立，由证监会领导的全国性证券交易场所；区域性股权交易市场则被称为“新四板”，是为特定区域内的企业提供股权、债券转让和融资服务的私募市场，是公司规范治理、进入资本市场的孵化器，也为股份公司股权转让提供交易场所。它既是我国多层次资本市场的重要组成部分，亦是中国多层次资本市场建设中必不可少的部分。对于促进企业特别是中小微企业股权交易和融资，鼓励科技创新和激活民间资本，加强对实体经济薄弱环节的支持，具有积极作用。
证监会官方数据显示，截至2016年12月，全国共有40家区域性股权交易市场，挂牌企业总数达1.74万家，展示企业5.94万家，2016年全年融资总额达2871亿元人民币。其中，前海股权交易中心挂牌企业数量已达13521家，超过新三板，其规模不可小觑。
政策性：高瞻远瞩 一以贯之
在全国人大十二届五次会议上，李克强总理在他所做的《政府工作报告》中布置2017年重点工作任务时，要求“深化多层次资本市场改革”，并强调“规范发展区域性股权市场”。
事实上，这项工作并非由今年的《政府工作报告》首次提出。两会之前的1月11日，李克强就曾主持召开国务院常务会议，确定规范发展区域性股权市场的政策措施。会议指出，规范发展区域性股权市场，有序扩大和更加便利中小微企业股权融资，是推进供给侧结构性改革的重要举措，对完善多层次资本市场体系，使金融更好服务实体经济转型升级，深入实施创新驱动发展战略，促进大众创业、万众创新，具有重要意义。会议确定，一是促进区域性股权市场在规范中发展，发挥其主要服务所在省级行政区域内中小微企业的积极作用。对目前跨区域经营的，要抓紧调整规范。二是各省（区、市）和计划单列市区域性股权市场由1家机构负责运营。对同区域多家运营机构的，要积极稳妥整合。三是实行合格投资者制度。参与区域性股权市场交易的，应当是依法设立且具备一定条件的法人机构、合伙企业以及具备较强风险承受能力和一定规模金融资产的自然人等。四是齐抓共管落实监管责任。省级人民政府负责按规定对区域性股权市场实施监管，并承担风险处置责任。证监会负责对发行证券的范围、交易方式、持有人数量等制定规则，并对监管工作进行指导、协调和服务。以有力的协同监管，维护市场秩序，保护投资者合法权益，防范和化解风险，促进区域性股权市场健康稳定发展，逐步降低企业杠杆率。
随后，国务院办公厅于1月下旬发出《关于规范发展区域性股权市场的通知》。《通知》指出：“规范发展区域性股权市场是完善多层次资本市场体系的重要举措，在推进供给侧结构性改革、促进大众创业万众创新、服务创新驱动发展战略、降低企业杠杆率等方面具有重要意义。”对区域性股权市场的定位是：“主要服务于所在省级行政区域内中小微企业的私募股权市场”“多层次资本市场体系的重要组成部分”和“地方人民政府扶持中小微企业政策措施的综合运用平台”。同时规定：“区域性股权市场由所在地省级人民政府按规定实施监管，并承担相应风险处置责任。证监会要依法依规履职尽责，加强对省级人民政府开展区域性股权市场监管工作的指导、协调和监督。”
如果再把时间向前推，就会发现，早在2003年10月召开的党的十六届三中全会就曾明确提出，必须大力发展多层次的资本市场体系，建立统一互联的证券市场。全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》，在发展多层次资本市场体系方面有重大理论突破。《决定》指出：“大力发展资本和其他要素市场。积极推进资本市场的改革开放和稳定发展，扩大直接融资。建立多层次资本市场体系，完善资本市场结构，丰富资本市场产品。”
十六届三中全会至今，已历十三年之久。可见，区域性股权交易市场的建设，是党和国家历史性发展战略的一部分，由来已久，非一时之计。
对比性：他山之石 可以攻玉
我们不妨来看一下国外的情况。
美国资本市场体系规模最大，结构最复杂，主要包括三个层次：
主板市场。美国证券市场的主板市场是以纽约证券交易所为核心的全国性证券交易市场，该市场对上市公司的要求比较高，主要是交易国家级的上市公司的股票、债券。在该交易所上市的企业一般是知名度高的大企业，公司的成熟性好，有良好的业绩记录和完善的公司治理机制，公司有较长的历史存续性和较好的回报。从投资者的角度看，该市场的投资人一般都是风险规避或风险中立者。
以纳斯达克多层次资本市场为核心的二板市场。纳斯达克市场对上市公司的要求与纽约证券交易所截然不同，它主要注重公司的成长性和长期盈利性，在纳斯达克上市的公司普遍具有高科技含量、高风险、高回报和规模小的特征。纳斯达克虽然历史较短，但发展速度很快，按交易额排列，它已成为仅次于纽约证交所的全球第二大交易市场，而在上市数量、成交量、市场表现、流动性比率等方面都已经超过了纽约证交所，在美国的资本市场上具有重要作用。
遍布美国各地区的全国性和区域性市场及场外交易市场。美国证券交易所也是全国性的交易所，但该交易所上市的企业较纽约证交所略逊一筹，上该交易所挂牌交易的企业发展到一定程度可以转到纽约交易所上市。遍布美国各地的区域性证券交易所有11家，主要分布于各大工商业和金融中心城市，是区域性企业的上市交易场所，也可说是美国的三板市场。
日本的交易所也是分为三个层次：全国性交易中心、地区性证券交易中心和场外交易市场。
主板市场。东京证券交易所是日本证券市场的主板市场，具有全国中心市场的性质，在此上市的都是著名的大公司；
二板市场。由大阪、名古屋等7家交易所构成地区性证券交易中心，主要交易那些尚不具备条件到东京交易所上市交易的证券。
场外交易市场。包括店头证券市场和店头股票市场，在此交易的公司规模不大但很有发展前途，其中店头市场的债券交易市场占了日本证券交易的绝大部分。
英国资本市场体系同样分为三部分，但都是全国性的：
主板市场。伦敦证券交易所是英国全国性的集中市场，它至今已有200多年的历史，是英国吸收欧洲资金的主要渠道。
全国性的二板市场。与美国不同，英国的二板市场是由伦敦交易所主办，是伦敦证交所的一部分，属于正式的市场。其运行相对独立，是为英国及海外初创的高成长性公司提供的全国性市场。
全国性的三板市场。它是由伦敦证券交易所承担做市商职能的JPJenkins公司创办的，属于非正式市场，主要是为中小型高成长企业进行股权融资服务的市场。
国外市场经济发达国家，目前都建立了多层次的资本市场体系。除美日英外，瑞典有主板市场和NGM成长市场，加拿大有阿乐伯塔证券交易所、多伦多证券交易所、温哥华证券交易所、蒙特利尔证券交易所四个证券交易所，巴西有里约热内卢证券交易所和圣保罗证券交易所两个证券交易所。这些证券交易所或证券交易系统，有的从事主板市场业务，有的从事创业板市场业务。同时，在庞大的场内交易市场之外，还具有大量相对成熟的场外交易市场。
总体上说，发达国家的资本市场在结构上都是多层次的。由此看来，我国资本市场体系的多层次结构，既是自身发展的需要，也完全符合国际通行的做法。从长远的角度看，非常有利于在发展、规范到一定程度时与国际资本市场对接。
必要性：供需兼顾 进退自如
在资本市场上，不同的投资者与融资者都有不同的规模与主体特征，存在着对资本市场金融服务的不同需求。投资者与融资者对投融资金融服务的多样化需求，决定了资本市场应该是一个多层次的市场体系。
和国外资本市场体系对比，中国资本市场还存在着很多不足之处，特别是发展思路上存在一些深层次问题，主要是：重间接融资，轻直接融资；重银行融资，轻证券市场融资；在资本市场上，重股市，轻债市；重国债，轻企债。这种发展思路导致了整个社会资金分配运用的结构畸形和低效率，严重影响到市场风险的有效分散和金融资源的合理配置。而多层次资本市场体系的建设，有利于克服这些缺点，解决相关的问题。
首先是有利于满足资本市场上资金供求双方的多层次化要求。
从资金供给方来说，由于风险偏好的不同，投资者也是具有不同层次的。风险爱好者愿意投资于高风险高回报的股票；风险中立者会选择购买风险程度适中而预期报酬也非最高的股票；风险规避者则可能去购买国债。但是，如果仅有单一层次的主板市场，该市场对公司上市和交易的风险标准是统一的，从制度上就无法为不同风险偏好者提供足够多种类的投资品种和交易场所。
从需求方来说，处于不同发展阶段的不同规模的、不同风险状况的企业对股权融资的需求不尽相同。那些大规模、稳健型、成熟性强的公司，由于其发展历史相对较长，经营稳健，业绩稳定，可能吸引大批投资者来购买它的股票；但对于中小企业，特别是处于创业阶段的中小型科技企业来说，由于其规模小，产品不够成熟，经营风险大，通过主板市场融资是不现实的。但受诸多因素影响，我国资本市场的发展出现了高度集中化的倾向，交易过程中不可避免地会排斥一部分融资者而向具有优势的融资者倾斜。特别是在为国企服务的主导思想下，市场必定只会为大企业服务，而将众多的中小企业排斥在外，从而造成中小企业特别是高新技术企业融资上的困难。
其次是有利于提供优化准入机制和退市机制，提高上市公司的质量。
从非证券资本市场到证券资本市场，从场外市场到创业板市场、主板市场，入市标准逐步严格，企业素质也呈阶梯式排列状态，这实际上形成了一个市场筛选机制。一方面，在下一级市场上挂牌交易的企业经过培育，会有优秀企业脱颖而出，进入上一级市场交易；另一方面，对于长期经营不善，已不符合某一层次挂牌标准的企业，则可通过退出机制，退到下一级市场交易。这样就形成一种优胜劣汰机制，既有利于保证挂牌公司的质量与其所在市场层次相对应，又能促进上市公司努力改善经营管理水平，提高自身的发展质量。
再次是有利于防范和化解金融风险。
直接融资有利于分散融资风险，能够有效地避免风险向金融系统集中，从而降低金融系统性风险。从国外经验看，在以间接融资为主的金融体系中，一旦经济实体发生严重问题，就会导致银行大量坏账，金融体系的脆弱性往往将国民经济拖入长期不振的境地。当前，中国的融资结构仍以间接融资为主，直接融资比例还较低。而多层次的资本市场可以通过改善上市公司质量，满足多元化的投资需求，吸引资金进入资本市场，扩大直接融资额度，从而降低金融风险。随着多层次资本市场体系规模的扩大和直接融资比重的提高，会逐步形成风险程度存在明显差异的子市场，使风险承担主体多元化，有利于分散和化解金融风险，实现金融市场的稳定。
风险性：认知在前 防范于先
建设区域性股权交易市场的好处已经是显而易见的了，但是对风险也不能视而不见。任何一个事物，都是利弊共存的，区域性股权交易市场也是如此，不足为怪。 我们不能要求任何一个事物完美无缺，但我们也必须防范风险，防范的前提是对风险的充分认识。
“新四板”推行至今，大有遍地开花之势，不可避免地出现一些不良倾向。首先是要警惕其发展上的贪多求快。在当前的行政体制下，地方政府在政绩考核和官员晋升机制的双重作用下，在制定产业规划时往往不计成本，贪多求快。“新四板”门槛相对较低，对申请上市企业没有明确的财务指标要求，大量缺乏资金的企业将其视 为唯一现实的融资场所，就会使其在短期内吸纳大批企业上市，这将积聚巨大的市场风险，后果堪虞。
其次是要警惕“新四板”成为企业主的套现工具。场外交易市场在为企业提供融资机会的同时，也为投机商提供了上市套现的空间。企业一旦上市，市值将凭空增长几十倍。“新四板”门槛过低，且仅要求企业存续一年，又将督促企业履行信息披露义务、完善治理结构和规范运作的任务交给了推荐商会员。推荐商会员与所推荐企业自然不会是警察与司机的关系，二者之间天然的“友情”极有可能让种种必须的义务流于形式，诸多风险反而因此由台前转入幕后，反倒增加了投资的风险。同时，对企业违规上市、提供虚假信息以及诈骗等行为的惩罚细则尚未明确，极易吸引不良企业借上市而套现。
再次，还要警惕“新四板”成为融资风险的“放大器”。从风险水平看，“新四板”市场风险明显高于其他市场。一方面是财务门槛大大降低，给一些财务制度不健全的企业以可乘之机，上市企业质量难以保证；另一方面则是对机构和个人投资者的要求大大降低，使投资者范围明显扩大，专业素质难以保证，投资风险必定提升。风险一旦过于集中，就将增加爆发的几率，而且势必沿着投资链条快速传导，使“新四板”成为金融风险的“放大器”。
认识到这些风险，就要加强防范措施。一方面，企业不可过于贪婪，须知这里边的风险也是“双刃剑”，火中取栗会危及自身；另一方面，监管部门要增强责任心，对上市企业仔细考察，认真管理，让广大投资者能够因此放心入场，以推动区域性股权交易市场的健康发展。
